Fragilidade na dívida pública

A dívida pública continua sendo financiável. O Tesouro Nacional segue acessando o mercado, conta com liquidez e não enfrenta, neste momento, dificuldade para rolar seus compromissos. O problema, contudo, está nas condições em que essa dívida vem sendo financiada. O mercado continua disposto a emprestar ao governo, mas exige mais proteção contra o risco de juros, aceita menos títulos prefixados e demonstra menor apetite por prazos longos. A questão deixou de ser o acesso ao financiamento e passou a ser a sua qualidade.

Essa mudança aparece na composição da dívida. Em junho, 51,2% da dívida interna estava indexada à Selic, contra cerca de 40% no início do atual mandato do governo federal. No mesmo período, a participação dos títulos prefixados e indexados à inflação diminuiu. O ponto frágil nessa composição é que, quanto maior a parcela da dívida atrelada à taxa básica de juros, mais rapidamente o custo do endividamento público reage às decisões do Banco Central.

Cerca de 63% da dívida está sujeita à repactuação em até 12 meses, o maior nível da série histórica. Isso significa que uma parcela crescente do passivo público precisa ser renovada ou tem seu custo atualizado em condições muito próximas às atuais. Por isso, o prazo médio da dívida, de 46,8 meses em junho, pode transmitir uma sensação de conforto que não corresponde integralmente à exposição efetiva aos juros. Uma LFT pode ter vencimento em vários anos, mas sua remuneração acompanha a Selic durante todo esse período. O desafio se torna ainda maior diante da concentração de vencimentos. Considerando apenas o principal, 35% da dívida interna vence nos 18 meses seguintes a junho. Em três anos, essa parcela chega a 51%. Mais da metade da dívida atual, portanto, precisará ser refinanciada até meados de 2029.

Esse cenário aproxima ainda mais a conexão entre a política fiscal e a monetária. Uma percepção fiscal pior leva investidores a exigir prêmios maiores, pressionando os juros. Juros elevados, por sua vez, aumentam a despesa financeira do governo, justamente porque uma parcela crescente da dívida está indexada à Selic. Forma-se, assim, um mecanismo de retroalimentação que torna mais difícil atravessar períodos prolongados de juros elevados.

Uma dívida mais sensível aos juros significa maior volatilidade e menor previsibilidade para as contas públicas. Quanto maior a parcela do orçamento comprometida com o serviço da dívida, menor tende a ser a margem para políticas públicas, investimentos e medidas capazes de estimular o crescimento. O desafio, portanto, não é simplesmente alongar a dívida, mas recuperar condições que permitam ao Tesouro fazê-lo sem pagar prêmios excessivos.